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『コーポレートファイナンス』が分からなさすぎて5年ぶりに本棚から引っ張り出して再読。良本。ただ、この内容なら分かるんだけど、結局具体的な練習問題をやってないから理解は進んでいない気がする。やはり独学は無理か…
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企業価値というものをわかりやすく説明している。構成は基本編と応用編に分かれており、基本編ではファイナンスの考え方である「今日の100万円は明日の100万円より価値がある」といった内容も説明されている。
応用編については、より現実的なM&Aの行われ方を例示し書かれている。
ビジネスマン必読書籍の一つであると思う。
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急用で買って必要箇所(第4章まで)まで読み終えたのでとりあえず読了。
論理的に積み上げていくタイプの普通の教科書と違い、別の角度から、つまりツールとして公式を紹介しているので、自分の頭の中の理論構成がすっきり整理し直された気がします。
というわけでこの分野を一度勉強した人でも読む価値はあるかなあといった感じを受けました。
落ち着いたらもう一回読み直す予定です。できれば秋までに。
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「会社の値段は誰がどのように決められるのか」
「投資というのはどういう基準で行うのか」
といったシンプルな疑問に対して、「専門書とは違った実務的視点から株価、投資、企業買収を眺めることで本質が明確になる」というのが著者のコンセプト。
このように、あえてM&A事例を取り上げ会社の値決めの実際が実務視点でまとまっていて解説も丁寧なので、初心者にも非常に分かりやすかった。ファイナンスの論点とは何かを知る、あるいは振り返るのに本書はなかなか有用な1冊だと思う。
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【M&Aに欠かせないバリエーションについて学ぶ】
企業を買収しようとした時、その価値はどのようにして算定されるべきなのだろうか。
本書はM&Aで欠かせないプロセスであるバリエーション(企業の価値評価)についての基礎を学ぶことができる。どういった方式を使ってできるだけ精度の高い企業の価値評価をすべきかが細かく説明してくれている。
とはいえ、やはりつかめるのは概要のみ。実際にこれはやってみないと血肉にならない。ということで、投資銀行の人や経営者は読んでおいて損はない。(というか必読書か(笑))
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2001年発刊のため鮮度に問題はあるものの、Valuationについて学びたければまず本書を読むことをおすすめする。
国際化の進展や新興企業の勃興など2001年当時とはだいぶ状況が変わったとはいえ、日本では「企業価値」というと、やれ歴史だ、やれ文化だ、と計数化できない議論に発展することが未だ多い。本書では「共通言語」という概念を冒頭に置き、「企業価値」はすなわち「投資価値」であり、「金のがちょう」をどう価値としてとらえるかに焦点を置いている。そしてそれが本質で最も重要なところだ。
バリュエーションをグローバル金融の「共通言語」に整えた宣言をすることで、PV=C/(r-g)をベースに、要点を押さえシンプルに分かりやすく解説されていると思う。PERとrの逆数関係は恥ずかしながら本書で初めて気づいた(言われてみればその通りだが)。Enterprise valueとShareholder ValueとGoodwillの関係、M&A時のデューデリ含めた価格評価手法など、実務未経験者にとっても簡素に且つ非常にイメージしやすく描かれており、おすすめの書籍である。
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すごく難しそうに見えるタイトルと装丁ですが、中身はすごく分かりやすくシンプルに書かれていて、とても勉強になりました。簿記3級程度の知識しかありませんが、そこそこ理解出来ました。
会社の値決めに関する本という事で、バリュエーションを勉強したい方はもちろん、株式投資をしていてどの会社に投資するか判断材料が欲しい方、のれん・ブランドって何?と思う方などなど。会社の価値について勉強したい方にオススメです。
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ファイナンスの名著
本質をついており、非常にわかりやすい。
メモ
・企業価値はpv=c/r-gで表され、収益力、リスク、成長率で決まる。
・市場価格と買収価格が異なる理由。
1流動性がなくなるためでぃすかうんとが働く。
2支配権プレミアムが発生する。
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バリュエーションに関する有名な著書とのことで読了。
難しい内容を極力簡単に解説している。とはいえ、M&Aに触れていない人には難しいと思われる。投資家の考え方、コーポレートファイナンスの考え方にも触れられる。
都度読み返して、理解を深める必要がある。
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企業価値評価の世界ではバイブル的な位置付けの本。
M&Aの際に投資銀行が行うバリュエーションの実務や考え方のエッセンスが濃密に詰め込まれていて、噂に違わぬ良著だと感じた。
筆者があとがきに「なるべく素朴で原理的な質問を掲げ、普通に読んで納得のいく説明をすることを心がけた」「この本の内容が資本主義や米国流「なるほど」と理解され」と書いているとおり、ファイナンス入門書では手が届かないような細かなポイントまで抑えられており、コーポレートファイナンスはもちろん、資本主義経済そのものに関わる感覚が磨かれる一冊。
以下学びメモ
・指標の関係性
EBITDA=EBIT(営業利益)+減価償却費
NOPAT=税引後営業利益
企業価値PV=c/(r-g) c:収益力, r:資本コスト, g:成長性
※経営の目的はPVの最大化(会社は株主のものという発想に立てば特に)なので、rを小さく、gを大きく
PER=時価総額÷税引後利益
PBR=時価総額÷簿価純資産
資本+時価評価替による資産額+のれん=時価総額(株価×株数)=市場の期待値
※ここにはネットデットは含まれない(=借金をして得たお金はカウントしない)
・企業価値計算のリアル
各数値は教科書どおりには決められず、実務的には感覚。投資家の信頼を背に実績と信用を積み上げた投資銀行の手数料が高いのは、ある種当たり前と感じた。
・LBOの直感的な理解
買収先の株を担保にして大きな額のお金を借りる→それをもとにM&A→金利払いが大きくなる分の税金抑制効果も働く→経営の合理化→数年後に企業価値を維持して売り抜ければ、元手に対して高い利回りが実現できる。
・ベンチャーの時価総額が乱高下する理由
ベンチャーのPVが急に上がる理由は、gの期待が一気に上がるからであり、cが高くなったわけではない。ゆえに市場の期待度が下がった瞬間にPVも暴落することになる。
・バリュエーションにおいてなぜEBITDAが重要なのか
EBITDAは上記の通り、会社の財務構成にかかわらず、事業活動そのものが生み出すキャッシュの金額を表している。M&Aにおいて、金利額や税金額、償却額などは買収側の財務施策によってある程度コントロールが可能であることから、価格算定にはむしろ純粋な「稼ぐ力」であるEBITDAを指標とする方が理にかなっているため。
ちなみにバリュエーションの際にEBITDA倍率を使う際も、その分母はネットデットを含む企業総価値(≠時価総額)としなければならない理由もここにある。稼ぐ力であるEBIDAと比較するのは、財務構成が反映された時価総額ではなく、財務構成は反映しない企業総価値と比べるべき。
→むしろ、この企業価値を財務施策の改善等によってさらに高められそうであるならば買収の余地があることになる。ブルドッグソースの例とかがそう。
・経営本部が担うべき機能
経営企画:cとgを上げる。事業計画を練ってその進捗をモニターする
人事:cとgを上げる。人的資源配置や働くインセンティブの付与
財務:rを下げる。資本コストを絶えずチェックして効率化
IR:rを下げる。市場参加者が感じるリスクを下げて資本コストを圧縮する
コ��ポレートガバナンス:c,r,gが適切に動いているかをチェックする
・大企業の経営が傾く典型例
技術発展等、なんらかの脅威が市場に噴出→対策を取らざるを得ない→その中で長年の成長の影に隠れた問題点が露呈→とともに対策により従業員に窮屈が強いられる→問題意識の高い人材が離脱→人材流出により危機感が拡大→状況はさらに悪化
DXが起きた際の銀行などは特にこのイメージ
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【感想】
M&Aに関する本・ファイナンスを読んできて、なんとなくわかってきたつもりであったが、本書を通してその理解が曖昧であることを実感した。
個人的に、本書で最も学びになったことは、「企業価値」「時価総額」「企業の価格」の違いであった。なんとなく、これらは全て同じものだと思っていたが、読了した上でそれぞれが違うものを指し、また、どんな関係があるのかを理解することができた。特に、「企業価値」をPV=C/rーgというテキストでよく見る公式と関連づけられた点は良かった。
DCF法もなんとなく知っているつもりであったが、本書によって理解を深め、さらに、その利用目的も把握することができた。
残念だったことは、本書を読むことで知識が身につくことには繋がらない点だ。本書を読んだのちに、会社の研修で同じような講座を受講したが、全く歯が立たなかった。ブクログの投稿のために読みなおした際に、研修で理解できていなかった点が本書に記載されており、愕然とした。
いずれにせよ、本書は、難しい計算式や理論をできるだけ平易に説明し、実務に近い形で解説してくれる。大変読みやすく勉強になった。
【内容】
第一章 企業価値という共通語
・企業価値とは、
「株主にとっての投資価値。それ以外の利益関係者にとっての利用価値の話ではない。」
・投資価値としての会社の値段は、
「利益またはキャッシュの多寡に寄って決まる。」
・投資価値を計算する最低限のツール
・現在価値
・ディスカウントレート
・永久価値(永続価値)
PV=C/r
… 永久に100万円(C)をもらえるときの「現在価値」
r;ディスカウントレート…リスクの大きさ
第二章 企業価値を決める要因
・PV=C/r-g
…初年度100万円(C)で、成長率gが永久に続いていく時の現在価値
・株価収益率;上記の基本公式を変換しただけ
PV/C
=株価/1株当たり利益
=PER
=1/r-g
…r;リスクが小さいほど、g;成長性が大きいほどPERが高くなる
・r=CAPMで算定できる
※個別の会社のリスクをそのまま数値化するのではなく、分散投資をする機関投資家からその会社はどのように位置付けられ評価されるのかという観点からβを用いる。
(参考)
PV=C/r-g より
「低金利でrが小さい時、わずかなCやgの変化でPVに大きなインパクトを与えてしまう。」
第三章 会社の値段と企業価値の違い
・会社の値段と企業価値は異なる
・会社の値段=株式時価総額とは、
「株価×発行済み株式数」
・なぜ異なるのか
→BSでの範囲が異なる
・企業価値;営業Asset、営業Debtを使って生み出すキャッシュの将来価値
・時価総額;Equityを時価に評価替えしたもの
・企業価値=ネットデット+時価総額
・ネットデット=借入金ー現金等
第四章 会社の値決めの実態①
・時価総額が会社の価格として適正化を検討する���地がある。
・「時価総額は所詮市場が決めるもので、唯一絶対の会社価値なるものはない」
・「時価総額が会社の価格として適正ならば、売り買いは生じない。」
・算定方法1;似た会社と比較する
・何を持って似た会社とするか
→C、r、gのパターンが似ている会社
・その会社とどの指標を持って比較するか
→Multiple(倍率)
・EBITDA倍率;EV(企業価値)/EBITDA
※企業価値=時価総額+ネットデット
…企業価値はEBITDAの何倍か
・PER=税引き後利益/時価総額
…利益≠キャッシュ→全ての企業を機械的に本来の利益に修正することは難しい
・PBR=簿価純資産/時価総額
…最初に投資した株主がいくら儲けたかを示しているだけ
第五章 会社の値決めの実態②
・M&Aの進め方
・財務DD
・将来キャッシュフローの算定
・株式時価総額より価格が小さくなりうる理由
・100%買収によって株式の流動性が失われるから
・「凍結」株式によって、時価総額が大きく見積もられている
・株式時価総額より価格が小さくなりうる理由
・支配権プレミアム
・算定方法1;類似上場会社比準方式
→第四章
・算定方法2;類似取引比準方式
;過去に行われた類似M&A取引
・コントロールプレミアムが踏まえられている
・個別事情を省けないことが多い
・算定方法3;ディスカウントキャッシュフロー方式(DCF方式)
;現在価値に大きく影響する論点
・将来予測をどう作成するか
・どれほど長い期間の予想をするか
・予想期間以降の事業価値(ターミナルバリュー)をどう置くか
・ディスカウントレートをどう想定するか
第六章 M&Aによる価値創造のしかけ
・M&Aの目的 – 4パターン
・自社立ち上げOR買収 の論点
・参入障壁
・市場規模の限界
・経営資源の共有化
・プレミアムの背景・誰のものか
・レバレッジ効果
第七章 M&A現場の実況中継
第八章 良いM&Aと会社経営
・ESOP(従業員持ち株プラン) LBO
・MBO(マネージメントバイアウト)
・プレミアムは買い手のコミットメントが大前提
PMI実行部隊の熱量・人間力
・敵対的という定義
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バリュエーション関係の本はたくさんあるが、本書が一番気に入りました。
How toだけでなくその裏にある思想から解説してあるので飲み込みやすい。
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非常に良い。そもそもこの数字はどういう意味なのか、ということを理解するて手助けをしてくれる。
前半の基礎編だけでもコーポレート・ファイナンスセクションの人は読むべき。
読むきっかけは、グロービス学び放題の「この一冊」で紹介されていたから。
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2021.9.10 読了
久しぶりに読み直したけど企業価値算定がわかりやすく描かれていて新鮮だった。
きっちりと理解を実践に繋げてモノにできるようにしてゆきたい。